1. 從供需缺口看2021年美國通脹走勢:回升趨勢較爲明確

    評論丨從供需缺口看2021年美國通脹走勢

    沈建光(京東科技首席經濟學家)

    汪導國(京東科技研究院宏觀研究員)

    2021年對於美國抗疫與經濟復甦來說是個重要轉折年。一方面,主張積極財政的前美聯儲主席耶倫被確認爲新一任財長,財政刺激的可能性大大增加。另一方面,1月中旬以來美國疫苗接種速度也已明顯加快。在此背景下,2021年美國經濟將大概率實現復甦,近期IMF已將2021年美國經濟增速預測由3.1%大幅上調至5.1%。

    經濟復甦趨勢日漸明朗背景下,美國的通脹風險也值得關注。首先,此次美國應對疫情衝擊的刺激措施已經使得其廣義貨幣大幅增長,通脹的貨幣條件已經存在。其次,如果採取更廣義的通脹度量方式,當前美國股價、房價等資產價格已經出現一定程度上漲,2020年標普500指數上漲16%,2020年11月美國20大中城市房價指數同比增長9%。再次,金融市場的通脹預期亦明顯擡升,反映債券市場通脹預期的TIPS通脹補償指標升至2%左右,而銅、原油等大宗商品價格也出現大幅上漲。

    當前美國實體經濟通脹水平回升有限,2020年12月CPI同比上升1.6%,核心CPI同比上升1.4%,均低於疫情前水平和美聯儲通脹目標。隨着經濟復甦,後期美國實體經濟通脹會快速回升嗎?

    從需求端看,刺激政策有望帶動需求加速回暖。在之前兩輪大規模財政救濟方案之外,此次拜登又提出1.9萬億美元的救濟法案,與此同時,新一屆美國政府任命主張積極財政的耶倫作爲財長,鑑於耶倫此前擔任美聯儲主席及在貨幣政策制定方面的經驗,美國的財政貨幣政策有望進一步協調。由於財政支出直接作用於需求端,當前市場普遍預期財政刺激進一步加碼將對美國總需求形成有力提振。

    本輪美國廣義貨幣大增形成巨大的潛在需求,也將進一步得到釋放。本次寬鬆的財政貨幣政策導致美國M2大幅上升,2020年12月美國M2餘額同比增加4萬億美元至19.4萬億美元,同比增幅25.7%。廣義貨幣大增背後是居民和企業部門存款的增加,形成巨大的潛在名義需求。根據美國金融賬戶統計,2020年前三季美國居民和非營利組織的現金+存款類資產增加約2.25萬億美元,佔同期美國M2增量的70.6%;非金融企業現金+存款類資產增加約9000億美元,佔同期美國M2增量的28.6%。

    進一步,1月中旬以來,美國疫苗的接種進度開始加快,有望逐步帶動前期積累的名義需求。前期受疫情衝擊,美國服務消費嚴重低於中長期趨勢值,在居民收入和資產負債表健全的情況下,後期如果疫情逐步控制,服務消費有望實現補償式增長;非耐用品商品消費有望延續恢復;耐用品消費因前期的需求釋放和後續利率的反彈,可能出現小幅回落。與此同時,當前美國製造業、批發業、零售業庫存水平均處於歷史低位,後期補庫需求也有利於美國總需求的回升。

    從供給端看,美國生產有所好轉,但短期內難以大幅擴張。當前美國工業生產和產能利用率正逐步回升,2020年12月美國工業生產指數同比恢復至-3.6%,工業產能利用率恢復至74.5%,但工業生產增速和產能利用率仍低於疫情前。隨着疫苗的鋪開,以及生產活動對疫情的適應性增強,美國生產端將朝疫情前的水平恢復。但整體來看,產能短期難以大幅擴張:一方面,在勞動供給端,當前美國失業率雖然較疫情最嚴重階段快速下行,但永久性失業卻在不斷上升,制約生產恢復;另一方面,在資本供給端,大幅擴張現有產能的唯一方式是增加投資,但相比於投資對需求的即期一次性拉動,其對產能擴張的貢獻往往是跨期分階段的,短期內難以彌補供需缺口。

    總體來看,2021年美國經濟復甦仍將呈現“需求強、供給弱”的情況。而在持續的貨幣寬鬆下,美國的通脹預期已經出現擡升,體現在TIPS通脹補償和大宗商品價格均有明顯的上漲,供需缺口存在的背景下,通脹預期很容易自我實現。事實上,美國耐用品消費的強勁已經帶動耐用品價格走強,美國進口的增加也帶動進口價格指數上行。

    此外,當前美國實施2%的平均通脹目標制,即在通脹階段性超過2%的情況下,不立即收緊貨幣政策。在供需缺口、通脹預期、貨幣寬鬆等多重因素下,我們認爲,美國通脹回升的趨勢較爲明確,後續仍需關注美國通脹上升過快的風險。

    (作者:沈建光,汪導國 編輯:洪曉文)

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